华能国际（SH：600011）是全球最大的火电上市企业，其实际控股公司是中国五大发电集团之一的华能集团，截至2021年末，华能集团直接与间接控制公司46.2%的股权。
公司分别于1994年、1998年、2001年在纽约、香港、内地三地上市,初期就筹集了大量资金并大力发展火电业务，建成了我国首座4台1000MW 的火力发电厂、首个2×600兆瓦级超临界直接空冷脱硫燃煤机组。2014年，公司开始大力发展风光等清洁能源。截至2022年6月30日，公司拥有可控发电装机总容量122199兆瓦，位列行业第一。
然而从去年起，华能国际业绩首次陷入亏损，2021全年亏损达102.64亿元，并且其亏损延续至今年上半年。公司7月27日发布2022年半年报显示，上半年实现营业收入1168.69亿元，同比增长22.68%；实现净利润-30.09亿元，同比由盈转亏。
业绩亏损主要是受燃煤采购价格同比大幅上涨影响。公司称，上半年原煤采购综合价同比上涨41.20%，对火电业务利润造成较大影响。而火电盈利能力下滑的同时，公司的清洁能源发展也较为缓慢，目前还无法为其业绩提供支撑。值得注意的是，公司是典型的重资产企业，近几年由于加码清洁能源以及改善传统火电投入了相当多的资金，导致资产负债率长期高企，且短期偿债能力堪忧。
高煤价拖累利润
华能国际及其附属公司的主营业务为在全国范围内开发、建设和经营管理大型发电厂，火电为主要业务。根据中电联发布的数据，全社会用电需求增长，2022 年上半年全社会用电量完成4.10万亿千瓦时，同比增长2.9%。而华能国际上半年在中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成上网电量1965.44亿千瓦时，同比下降5.61%。
公司上半年营业收入大幅增长22.68%，主要得益于电价上浮，在现有政策框架内，其在中国境内各运行电厂平均上网结算电价为505.69元/兆瓦时，同比上升20.70%，已经达到了政策允许范围的最大值。不过增收却难增利，公司上半年巨亏30.09亿元，毛利率仅1.93%，同比下降11.35个百分点；净利率-3.34%，同比下降8.78个百分点。
虽然有疫情对用电量的影响，不过公司业绩亏损的主要原因依然是煤价同比大幅上涨。2022年上半年，国内煤炭价格处于高位，公司原煤采购综合价为840.27元/吨，同比上涨41.20%，导致其上半年境内火电厂单位燃料成本同比上涨50.49%，远超其电价涨幅。
其实不止华能国际，急速上涨的煤价大幅推高生产成本后，多家上市电企也均出现不同程度的亏损。2022年一季度，国电电力(SH：600795)实现营收467.84亿，同比上升19.83%，但归母净利润10.56亿元，同比下降50.66%。华电国际(SH：600027)实现营收约为288.16亿元，同比下降3.98%，归属净利润约为6.17亿元，同比下降50.26%。
公司今年虽然盈利能力依然受燃料价格影响较大，但相比于2021年已经有所改善。从秦皇岛港动力煤（Q5500K）平仓价来看，2021年1月初，动力煤平仓价为595元/吨，而10月暴涨至850元/吨，涨幅高达42.86%。今年动力煤期货截至7月27日降至735元/吨，较去年出现回落，不过仍处于高位。
政策面上，今年2月国家发改委发布《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》，价格司司长万劲松表示，“从目前阶段看，秦皇岛港下水煤5500千卡中长期交易含税价格在每吨570-770元之间较为合理，这也是行业普遍共识”，未来将综合采取措施，引导煤炭价格在上述合理区间运行。
同时，这也保证了合理区间内，煤、电价格可以有效传导。万劲松表示，目前，燃煤发电执行“基准价+上下浮动不超过20%”的市场化电价机制。这次完善煤炭市场价格形成机制，与燃煤发电价格机制相衔接，燃煤发电企业可在基准价上下浮动不超过20%范围内及时合理传导燃料成本变化。
综合来看，公司下半年火电业务盈利能力有望改善。其一，煤价管控政策频出下燃料成本端压力有望减轻；其二，疫情影响减弱叠加夏季温度较高，用电需求有望回升。据中电联预计，下半年我国全社会用电量同比增长7.0%左右。
持续加码风电光伏项目，债务高企
华能国际近几年一直积极寻求能源结构转型，截至今年6月底，公司风电装机容量为12481兆瓦、太阳能发电装机容量4478 兆瓦、水电装机容量为370兆瓦、天然气发电装机容量为12243兆瓦、生物质能源装机容量为160兆瓦，总体来看，低碳清洁能源装机容量占比提升至24.33%，较2021年末提升了1.94个百分点。
2022上半年，公司分别新增风电、光伏装机2.0GW和1.2GW，清洁能源贡献的利润总额也从2021上半年的32.1亿元提升至今年上半年的39.5亿元，同比增长23%。不过目前其光伏、风电等其他业务占比较小，今年上半年虽然清洁能源利润总额有所上升，但依然无法支撑业绩，更不用说扭转燃煤板块带来的亏损。
近两年，华能国际对新能源的投资力度明显加大。从资本支出的绝对值上来看，公司对风光的投入有较大提升。2017年至2021年间，公司在风电和光伏项目上累计共投入936亿元，占总资本支出的55%。2021年公司风光资本支出达274亿元，占其总资本支出超60%，增长显著快于火电。而2022年公司继续大力加码风电和光伏，计划二者合计投入312.58亿元。
而除了风光新能源之外，“十四五”期间预计公司仍有较多其他资本开支需求，包括火电和技术改造等，公司表示虽然火电项目的新建速度将放缓，但短期不会停止，同时火电灵活性改造等投入可能也将上升。
从现金流来看，2021年公司构建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金达434.84亿元，今年上半年这个数字为146.36亿元，半年报显示公司的资本支出资金来源均为自有资金和银行借款。因此在自身亏损的情况下，大额资本支出不仅使公司负债高企，也导致其短期偿债压力较大。
截至今年6月底，公司有息负债合计达2944.07亿元，其中短期借款与一年内到期的非流动负债合计1124.76亿元，而目前公司账面货币资金只有155.83亿元。同时公司资产负债率75.06%，同比增加7.01个百分点，也达到近三年以来的高位。
实际上，巨额债务也侵蚀了不少利润。今年上半年，华能国际的财务费用为48.65亿元，同比增长16.15%，其中利息费用达51.06亿元，较上年同期增长19.89%。但其利息保障倍数仅为0.14，偿付利息的能力相当薄弱。同时，公司流动比率和速动比率较低，分别为0.49和0.41，可见公司短期偿债能力较弱。
华能集团曾在此前提出，作为集团旗下的核心上市平台之一，华能国际“十四五”期间有望新增新能源装机4000万千瓦。到2025年，公司有望实现风光装机规模5065万千瓦，新能源装机占比将从2020年的9.4%提高到32%，年均新增800万千瓦风光装机，“十四五”期间新能源装机复合增幅为36.6%。目前公司在建项目处于较高峰，照这个目标来看，公司对资金的需求量未来也不会减少，如果盈利能力和现金流无法提升，意味着资金压力或将加大。
尽管如此，公司股价在半年报发布后出现小幅回弹，并有多家券商机构维持对华能国际的“买入”评级。截至7月28日收盘，公司股价报6.95元。
