自2021年以来，硅料价格由8.3万元/吨上涨至30.3万元/吨，期间涨幅高达265%。受此影响，电池片、组件企业经营业绩均出现不同程度的下滑，其中专业化厂商更是纷纷陷入亏损境地。而随着新增硅料产能的不断投产，硅料价格进入下行周期也只是时间问题，届时，电池片和组件企业的盈利能力也将逐步得到修复。
然而，盈利能力的修复，并不意味着经营业绩能够实现超预期的增长。众所周知，随着硅料价格的上涨，硅片、电池片和组件环节的产品价格均有不同程度的上涨。PV Infolink数据显示，2021年至今，硅片（182mm）、电池片（182mm）、组件（182mm）产品价格涨幅分别达到93%、35%和15%。
而在光伏行业“降本增效”的发展逻辑下，一旦硅料供给瓶颈得到缓解，将带动产业链价格全面下行，企业的营收增速和业绩增速势必会受到一定影响。同时，对于库存较高、周转较慢的企业而言，硅料价格的下跌还会引发存货减值风险。在当前光伏板块整体估值水平处于高位的情况下，一旦业绩增速放缓，股价势必会出现剧烈波动。
由此可见，硅料价格的下跌，对于中游环节而言，并不是完全的利好。某行业分析师指出，硅料价格进入下行周期将导致多数企业的业绩增速出现下降，届时本轮光伏板块的多头行情也将彻底结束。
不过，长久以来，光伏组件价格持续下降，十年间降幅接近90%，而在此期间光伏企业的经营业绩却保持稳定增长。因此，在当前光伏行业市场景气度高企、出货量连创新高的背景下，“量升”完全能够对冲“价降”对于经营业绩的影响，尤其是涨价幅度相对有限的电池片和组件环节。鉴于此，索比光伏网选取了电池片环节的爱旭股份、组件环节的晶澳科技和晶科能源作为研究对象，以测算“价降量升”对于企业经营业绩的影响。
从三家企业2019-2020年间的产品量价关系来看，单W售价年均降幅均在10%-17%之间，但营收规模在出货量大幅提升的情况下依然保持高速增长，经营业绩更是均呈高速增长态势。
具体来看，爱旭股份的单W售价年均降幅达到16.8%，而出货量复合增速和营收复合增速分别达到107%和73%，经营业绩复合增速高达53%。晶澳科技和晶科能源的单W售价年均降幅分别达到14.5%和10.2%，两者在出货量复合增速达到35.5%和31.0%的情况下，营收复合增速达到15.8%和17.7%。而经营业绩受益于良好的成本和费用控制能力，增速高达46.2%和95.8%。
可以看出，“价降”是光伏行业的常态化表现，而“量升”在成本下降和费用控制的加持下，则完全能够有效对冲“价降”对于经营业绩的影响。那么，在产品价格已经持续上行一年半的背景下，如果硅料价格进入下行周期，会对三者的经营业绩产生怎样的影响？
首先来看爱旭股份，假设2022年电池片单W售价下降至2020年的水平，同时盈利能力恢复至同期水平，按照全年出货30GW计算，则营收规模相比于降价前下降27%，营收增速由89.7%下降至39.1%。不过，受益于盈利能力的修复，经营业绩暴增1556%，相较于降价前的960%大幅提升。
按照同样的方法测算，晶澳科技和晶科能源的营收规模较降价前分别下降8.5%和9.6%，营收增速由66.1%和76.2%下降至52.1%和59.3%。由于晶澳科技净利率水平并未出现显著下滑，因此如果延续当前的水平，则降价后业绩增速会由101%下降至84.1%。而晶科能源在净利率水平恢复到2020年的假设下，业绩增速将由降价前的69.8%提升至75.4%。
可以看出，在硅料上行周期中，电池片、组件环节由于价格涨幅有限，因此“价降”对于经营业绩的影响相对有限，“量增”完全能够弥补“价降”，尤其是存在盈利能力修复预期的企业，反而会放大业绩增速。当然，营收增速还是会出现显著放缓。而专业化厂商由于此前盈利能力受到较大影响，因此在“价降”后，随着盈利能力的修复，叠加“量升”，拥有超强的业绩弹性。
正是基于良好的业绩预期，叠加欧洲能源危机下海外市场的高景气对于组件价格的支撑以及N型电池技术先发优势所带来的超额收益，电池片个股在2022H1纷纷暴涨，而一体化组件标的的估值水平则始终处于高位。
